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含有股权回购条款的投资协议是否构成企业间借贷或变相借贷?-核名宝

来源:核名宝发的时间:2018-04-08 20:00浏览次数:1476

含有股权回购条款的投资协议是否构成企业间借贷或变相借贷?

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《私募投资基金备案须知》—2月12日起,不再办理不属于私募投资基金范围的产品新增申请和再审申请委贷新规落地,禁止私募基金从事发放委贷以及借贷类业务。那么今天我们就来讨论看看新规下含有股权回购条款的投资协议是否构成企业间借贷或变相借贷?

一、股权回购的一般内容


在私募股权投资中,外部投资者在向企业投资前,一般都会跟企业原股东、管理层等签订协议,约定一定的情形下,其可以行使股权回购请求权,要求协议相对方按照某一约定的价格或价格计算方式回购投资者所持有的全部或部分股权,同时要求获得一定的补偿金,以便其能够全身而退。


在目前的实践操作中,投资者所采设计和采用的股权回购条款模式一般有以下两种:


1、管理层(控股股东)回购模式。即在满足回购条件时,由被投资企业的管理层(控股股东)自筹资金回购私募股权基金(以下简称“私募”)所持的股权;


2、企业减资模式。即由被投资企业采取减资的方式达到股权回购目的,而减资的标的物是私募通过增资所持的股权。


二、股权回购条款在合同法上的效力


1、股权回购条款效力的一般判断


司法实践中判断合同效力主要依据《合同法》第三章及相关司法解释。《合同法》第52条列举了五种合同无效的情形。就私募股权投资而言,目标公司为了融资而与私募进行充分磋商,通过约定一定情形下私募享有股权回购请求权及要求获得补偿的条款而引入投资,目标公司(股东)虽然有溢价回购股权的义务,但是承担此等义务仰赖于约定情形的出现,并非是必然发生的;同时,私募在投资时也承担了溢价发行的成本,符合公平原则。只要股权回购条款是在双方自愿,没有损害任何第三人利益且没有违反效力性强制性规定的前提下达成,该等条款就符合《合同法》所规定的有效要件,应该被认定为是有效的。


2、特殊情形下股权回购条款的效力


私募股权投资案例中,在几类特殊情形下,股权回购条款的效力值得商榷。一种情形是完全脱离公司实际经营业绩的回购(对赌),即私募与公司控股股东、实际控制人等约定以不合理的、脱离公司日常经营预期的回购价进行回购的条款。在最高法提审的“海富投资案”中,法院对于“固定收益率”、“固定投资回报率”等约定和安排,认为其损害了公司和公司债权人利益,违反了《中华人民共和国公司法》第二十条和《中华人民共和国中外合资经营企业法》第八条的规定而无效,便是一例。


另一种情形是投资机构涉及国有性质时,投资协议需要严格依照国有资产法及相关配套法律法规,履行相关审批或核准程序等。此审批或批准程序属于其生效的要式条件。


还有一种情形则是投资方为非内资机构时,主要是外资机构或中外合资机构,投资方与管理层的股权调整还要受到《外商投资企业投资者股权变更的若干规定》(以下简称《若干规定》)等其他有关外商投资法律规定的限制。根据对赌协议,若目标企业没有达到预期业绩目标,管理层将转让部分股权给外国投资者,这种情形下的股权转让要受到严格的法律限制,其协议内容不能违反《若干规定》中关于股权变更导致企业性质变更的强制性法律规范,否则对赌协议将被认定无效。


3、含有股权回购条款的投资协议是否构成企业间借贷或变相借贷?


私募与被投资者之间签订的投资协议含有股权回购内容,在约定的情形出现时,私募可以行使股权回购请求权,收回投资及收益,与企业间借贷类似,但是此类含有股权回购内容的投资协议是否能够被认定为是企业间借贷或变相借贷,则需要进行区分。股权回购条款一般会约定一定的情形才能行使回购权,实践中一般有两种情形,一种是约定了一定的条件才能行使回购权,即“附条件”回购条款;另一种则是约定一定的期限才能行使回购权,即“附期限”回购条款。


笔者认为,含有“附条件”回购条款的投资协议不是企业间借贷或变相借贷。主要原因在于:一、私募具有真实的交易目的,其通过投资获得目标企业的股权是为了获取投资收益,与借贷的目的不同;二、在“附条件”回购条款中,其所附条件一般是企业上市、盈利达到某一目标等,此类条件能否实现成否未定,因此投资人是否行使回购请求权是不确定的,如果所附条件成就,则投资人将继续持股,与目标公司其他股东一样需要共同承担公司的经营风险。因此,“附条件”股权回购不能被认定为是企业间借贷或变相借贷。在没有违反法律法规的效力性强制性规定时,这类条款是有效的。


对于“附期限”的股权回购条款,笔者认为其性质即为企业间借贷或变相借贷。因为在“附期限”的股权回购情形下,投资人必然在到期日行使股权回购请求权,投资人不具有合法的交易目的,亦不承担任何风险,到期通过股权转让收回本金和收益。通过将资金借给目标企业的形式,以股权回购为手段,掩盖变相借贷的真实目的。此种“附期限”的股权回购条款究其本质而言,就是变相借贷,按照目前的法律法规的规定,是无效的。


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